Europris – djävulen finns i detaljerna?

Den alltid lika trevliga och kunniga Love Hultgren aka Finansnovis skrev några rader på Twitter som fick mig intresserad av den norska lågpriskedjan Europris. Det som lockar är den låga värderingen för ett bolag med stabilt kassaflöde som verkar inom den delen av detaljhandeln som inte påverkats i lika hög utsträckning av e-handelns framtågande. Man har dessutom vuxit på bra historiskt och påbörjat en sammanslagning med sin svenska motsvarighet ÖoB, vilket gör att tillväxten ser ut att kunna fortsätta trots en relativt mättad hemmamarknad.

Europris kommer initialt att förvärva 20 % i ÖoB i form av egna aktier och man har en option att förvärva återstående 80 % av aktierna om två år – även då med Europrisaktier som betalning. Den som äger Europrisaktier får med andra ord räkna med viss utspädning vilket sällan är kul, men med tanke på Europris ansträngda balansräkning finns det inte många andra alternativ. Det är här som skon klämmer för egen del. Idag har Europris en nettoskuld på lite drygt 1700 miljoner norska kronor vilket överskrider det egna kapitalet. Dessutom klassas nästan hälften av tillgångarna som immateriella där Goodwill utgör lejonparten.

Bolaget är dock långt ifrån ensamt om att använda hävstång i dagens lågräntemiljö. För att citera rapparen Petter – “det går bra nu” och i goda tider tenderar bolag i regel att öka hävstången i sina affärsmodeller för att öka avkastningen. En hög skuldsättning är problematisk då den flyttar kontrollen från aktieägarna och minskar handlingsutrymmet i sämre tider. Om ett företags tillgångar är finansierade med lån har banken vid konkurs företräde framför aktieägarna, liksom banken har företräde till ett hus där ägaren skuldsatt sig i för hög grad.

Räntekostnader en viktig del i ekvationen

Räntan på lånen måste betalas oavsett marknadsklimat och från dagens låga ränteläge kan räntekostnaderna bara stiga. I Europris fall har räntekostnaderna haft står påverkan på resultattillväxten (sista raden). Vid en första anblick ser vinsttillväxten imponerande ut, bara sedan 2015 har vinsten ökat med totalt 48%.

Tar vi hänsyn till skuldsättningen blir bilden lite en annan. ”Vadå” tänker någon ”så mycket har inte skulderna ökat under perioden” och det är helt korrekt, vilket vi ser nedan.

Däremot är räntekostnaden en helt annan jämfört med perioden 2012-2015 vilket jag försökt åskådliggöra nedan.

Som synes ovan har räntekostnaderna sjunkit markant de senaste åren tack vare att räntan varit rekordlåg under större delen av perioden. Allt som allt har räntekostnaderna sjunkit med mer än 80 % sedan 2012. En inte obetydlig del av vinsttillväxten har de senaste åren uppnåtts tack vare lägre räntekostnader, vilket blir tydligt om man tittar på resultatet innan räntekostnader nedan.

Sedan 2015 har resultatet innan räntekostnader bara ökat med 3 % trots att omsättningen ökat med 19 % under samma period. För att förhoppningsvis ytterligare åskådliggöra betydelsen av lägre räntekostnaderna för Europris resultatutveckling har jag jämfört dessa med nettovinsten under samma period.

Av bilden framgår tydligt hur mycket högre resultatet hade varit 2012 respektive 2013 om det inte varit för den höga låneräntan. Eftersom den räntebärande skulden är på samma nivå som då är det inte svårt att föreställa sig vilken inverkan högre räntor skulle få på sista raden.

Slutord

Hade det inte varit för den relativt svaga balansräkningen hade Europris varit en intressant portföljkandidat. En lågkostnadskedja som Europris klarar sig i normalfallet bättre i en lågkonjuktur än många andra bolag, men den höga skuldsättningen kommer å andra sidan pressa vinsttillväxten i takt med att räntorna höjs. Det vore kanske klokt av Europris att prioritera en skuldåterbetalning under en period framöver framför utdelning.

För den som är mer positivt lagd visar den här genomgången på att hög belåning hos ett bolag med i övrigt stabil verksamhet kan innebära en möjlighet. Om ett bolag med en betydande mängd lån till en ränta som överskrider aktuell marknadsränta i närtid ska omförhandla sina lånevillkor kommer lönsamheten sannolikt få sig en rejäl skjuts uppåt såsom den fick för Europris.

Oavsett vilken inställning man har till hävstång gör man klokt i att studera balansräkning och lånevillkor (ränta och förfallodatum) – det som ser ut som en säker ränteteckningsgrad i dagens lågräntemiljö kan nämligen snabbt förändras i takt med att räntan höjs.

Image courtesy of bandrat at FreeDigitalPhotos.net