Jag fick en kommentar från Aktieingenjören i samband med ett tidigare inlägg där han efterfrågade hur kassaflödet såg ut exklusive förändringar i rörelsekapital. Jag hade tänkt titta närmare på just detta, men som tur var hann han före mig och skrev följande inlägg.
Jag tänkte i detta inlägg fortsätta på samma tema och argumentera för varför jag tycker att hänsyn bör tas till förändringar i rörelsekapitalet när man tittar på hur ett bolag tjänar pengar. Kassaflödesanalys kan i praktiken genomföras på ett flertal sätt, men målet med analysen, oavsett tillvägagångssätt, är att förklara orsakerna till förändringen i de likvida medlen under året. Min erfarenhet är att man får en bättre förståelse för affärsmodellen genom att studera just förändringar av rörelsekapitalet.
Låt oss använda som Atea som exempel. Atea agerar mellanhand mellan de större leverantörerna av mjuk- och hårdvara såsom Microsoft, Cisco, Apple, IBM och har sina kunder inom offentlig och privat sektor. Atea köper in produkter och låter kunderna hyra eller köpa dessa mot avbetalning. Den här typen av affärer kan vara enormt lönsamma men belastar även balansräkningen. Ateas förmåga att snabbt och effektivt ta betalt från sina kunder och ha ett så litet lager som möjligt är två framgångsfaktorer. Förändringar i rörelsekapital kan därför sägas vara ett kvitto på hur väl man bedriver sin dagliga verksamhet.
Jag brukar i regel inkludera förändringar i rörelsekapital när jag räknar fram det fria kassaflödet då förändringar i rörelsekapitalet årligen speglar vad det krävs för kapital för att driva den löpande verksamheten under ett enskilt år och över tid. För ett bolag som Atea påverkar förändringar i rörelsekapitalet till stor del det fria kassaflödet och kan vara skillnaden mellan en bibehållen eller sänkt utdelning, vilket Aktieingenjören visade i sitt inlägg. För Atea har förändringen i rörelsekapital i genomsnitt ökat kassaflödet med ca 30 % sedan 2011.
Vad styr storleken på rörelsekapitalet?
Det är ett antal poster som påverkar storleken på rörelsekapitlet:
- Ökning eller minskning av kundfordringar
- Ökning eller minskning av leverantörsskulder och andra kortfristiga skulder
- Ökning eller minskning av varulager
Av ovan framgår att ett bolag kan förbättra sitt rörelsekapital genom styrning av lager, kundfordringar och leverantörsskulder -eller med andra ord förmågan att minska kapitalbindningen. Ett företag kan exempelvis under en tid ha byggt upp ett större lager av osålda varor som när de säljs kommer att få kassaflödet att öka kraftigt. Ett annat företag lyckas med konststycket att få betalt på samma sida året istället, vilket får kassaflödet att se bättre ut.
Hur beräknar man då förändringen av rörelsekapitalet?
Nedan kommer ett enkelt exempel där jag använt mig av Data Respons senaste kvartalsrapport. Det är kassaflödesdelen från den operativa verksamheten som är intressant och för Data Respons såg den ut som följer för helåren 2016, 2015 samt 2014.
Förändringen av rörelsekapitalet under året får vi genom att summera posterna under rubriken “Changes in working capital”. De tre första raderna är säkerligen bekanta för de flesta, medan “Other accruals” står för intäkter eller utgifter som uppkommit, men ännu inte hunnit bokföras.
För Data Respons har förändringar i rörelsekapital inte haft en lika stor inverkan på det fria kassaflödet som för Atea även om 2016 stack ut och under det året gjorde förändringen av rörelsekapital att Data Respons hade lite mer än 17 extra miljoner att röra sig med.
Vad innebär en positiv respektive negativ förändring av rörelsekapitalet?
Om förändringen av rörelsekapital är positiv betyder det att rörelsekapitalet har minskat och bolaget har mer pengar att röra sig med. Ett positivt rörelsekapital ökar med andra ord det kontanta resultatet.
Om förändringen av rörelsekapital är negativ betyder det att rörelsekapitalet har ökat och bolaget behöver ett större kassaflöde för att växa. Ett negativt rörelsekapital reducerar med andra ord det fria kassaflödet. Om rörelsekapitalet är negativt år efter år kan det bero på att bolaget i fråga får svårare och svårare att sälja sina produkter och därmed bygger lager.
Utvecklingen över tid
Det gäller, som alltid, att titta på utvecklingen över tid och inte fokusera för mycket på enskilda år och enskilda kvartal. Det går – åtminstone på kort sikt, att systematiskt vänta med att betala leverantörsskulder och således ”dopa” kassaflödet. Eftersom bolaget styr sina leverantörsbetalningar är dessa relativt lätta att fördröja, medan det är svårare att göra detsamma med kundfordringarna som man inte styr över i samma utsträckning.
Det är dock få seriösa bolag som är beredda att på detta sätt riskera verksamhetens långsiktiga framgång för kortsiktig vinning genom lägre kapitalbindning och högre kassaflöde något enskilt år. Genom att skjuta upp betalningar riskerar ett bolag dröjsmålsränta och försämrade relationer med sina leverantörer, vilket skadar verksamheten på sikt.
Även om utrymmet för att minska lager, få betalt tidigare och fördröja betalningar till leverantörer är begränsat så kan en effektivare hantering av rörelsekapitalet innebära stora skillnader för ett bolags långsiktiga förutsättningar. I dagens konjunktur binder ett bolag som Atea allt mindre kapital för att driva verksamheten och reduceringen av rörelsekapital har medfört ett starkare kassaflöde. Den ständiga frågan är, som för alla konsultbolag, hur de fina siffrorna kommer att se ut i sämre affärsklimat?
Vad som är en hållbar nivå vet vi tyvärr ofta i efterhand, men lägre lagerhållning och bättre leverantörsavtal kan vara tecken på att affärsmodellen utvecklas i rätt riktning. Av bland annat den anledningen är det viktigt att titta på hur kassaflödet utvecklas över längre perioder för att skapa sig en bättre bild av vad som är en hållbar intjäning.
Slutord
Hur rörelsekapitalet utvecklas ger oss inblick i hälsan för bolag som Atea och H&M. Om förändringar i rörelsekapitalet är negativ år efter år kan det bero på att bolaget i fråga får svårare och svårare att sälja sina produkter och bygger lager. Om förändringen av rörelsekapital över tid varit positiv ser jag det som ett kvitto på att bolaget ledning kan sitt jobb och att bolaget stärkt sin position på sina marknader. När förändringarna i rörelsekapitalet år efter år är positiva samtidigt som kassaflödet som helhet växer så har man sannolikt hittat en bra bolag.
Att studera förändringar i rörelsekapital leder till en bättre förståelse hur olika bolags affärsmodeller fungerar och hur de tjänar pengar. Att analysera förändringar i rörelsekapitalet är särskilt viktigt för företag med säsongsbetonade eller oregelbundna kassaflödesbehov. Om vi inte studerat förändringarna hade vi inte vetat att traditionella detaljhandlare binder stora mängder kapital i form av lager vilket påverkar det fria kassaflödet. Vi hade kanske också missat storheten i ett modernt bolag såsom Amazon som får betalt i förväg av sina leverantörer, vilket är en otroligt styrka då bolaget inte behöver ligga ut med egna pengar.
Image courtesy of renjith krishnan at FreeDigitalPhotos.net
Lämna ett svar