En närmare titt på ytterligare ett norsk bolag – denna gång inom återvinnings- och sorteringsbranschen

Spartacus jämförde nyligen det norska bolaget Tomra mot sin checklista och kom till slutsatsen att bolaget var av högsta kvalitet och en värdig portföljkandidat. Hans genomgång gjorde mig nyfiken och i detta inlägg tänkte jag därför titta närmare på just Tomra. Bolaget är okänt i Sverige men nästsn alla av oss har använt deras pantautomater som är utspridda i vårt avlånga land.

Om bolaget

Tomra grundades på 70-talet av de två bröderna Petter och Tore Planke då de på en livsmedelsbutiks begäran skapade en maskin för att snabbt och enkelt återvinna tomflaskor. Sedan dessa har Tomra vuxit till att bli världsledande inom området återvinningslösningar. Tomra av idag är uppdelat i två affärsområden – Collection och Sorting Solutions som i sin tur är uppdelade i tre undersegment vardera. Man kan förenklat säga att Tomra tar hand det som går att återvinna från RenoNorden.

Collection Solutions  är det största och som sagt det äldsta affärssegmentet. Bolaget har idag över 74 000 pantsystem installerade i över fyrtio marknader och Tomras maskiner fångar idag ungefär 35 miljarder använda dryckesförpackningar årligen. Affärsområdet är indelat i tre verksamhetsgrenar.

• Reverse Vending – Verksamhetsgrenen innefattar utveckling, produktion, försäljning och service av returautomater med tillhörande systemstöd i Europa och USA – totalt rör det sig om 20 marknader. Den viktigaste kundgruppen på dessa marknader är dagligvarukedjor. Med en hög marknadsandel och betydande serviceverksamhet genereras ett stadig kassaflöde. Inom Recycling har bolaget två olika affärsmodeller i Nordamerika. Den ena är en renodlad försäljningsmodell, där maskiner säljs till dagligvaruhandeln på samma sätt som i Europa, den andra är en leasingmodell, där Tomra står som ägare av maskinerna och tar betalt baserat på antalet dryckesbehållare som hanteras.
• Material recovery – Här handlar det om insamling, transport och hantering av tomma dryckesbehållare på uppdrag av dryckesproducenter främst på USA: s östkust, men även i Kanada. Tomra är marknadsledande inom området och har varit så i över 20 år.
• Compaction – Försäljning och utveckling av små och medelstora kompakteringsmaskiner.

Så här fördelar sig intäkterna geografiskt inom  Collection som helhet.

Sorting Solutions

Affärsområdet omfattar tillverkning och försäljning av olika typer av sorteringssystem. Tomra är en global marknadsledare inom sorteringslösningar avsedda för medelstora objekt såsom diamanter, flaskor, aluminium och livsmedel.

Inom affärsområdet är den enskilt största kundgruppen livsmedelsproducenter där dess cykliska natur är precis som för Collection som helhet – låg. Återkommande intäkter är dock förhållandevis låga jämfört med affärsområdet Collection och en anledning är att majoriteten av installationerna ute hos kund inte har många år på nacken. Förra året svarade affärsområdet för 38 % av koncernens totala rörelseintäkter. Affärsområdets betydelse förväntas öka under de kommande åren i takt med att Tomra använder sin breda teknikplattform och expanderar till nya marknader. I nuläget verkar man inom följande undersegment.

• Food – Sortering och bearbetning av färska och bearbetade livsmedel
• Recycling – Sorteringssystem för avfall och metall
• Mining – Malm och sorteringssystem  riktade mot gruvindustrin

Idag har Tomra över 10 500 sorteringsenheter installerade i mer än 80 länder. Så här fördelar sig intäkterna geografisk.

Som synes är Europa segmentets största marknad följt av Nordamerika. Det finns med andra ord fortfarande stort utrymme att växa inom tillväxtmarknaderna (främst Asien och Sydamerika). Nedan ser vi hur omsättning och vinst fördelar sig mellan de två huvudsegmenten.

Stark position på sina huvudmarknader

Inom sitt största affärssegment Collection har Tomra en marknadsandel på 75%. Så här ser konkurrenslandskapet ut inom bolagets äldsta och mest konjukturokänsliga affärssegment.

Av bilden ovan kan vi se hur Tomra har ett svårintagligt försprång gentemot sina konkurrenter. Faktum är att Tomra nästan är marknadsledande inom samtliga segment där man är verksam vilket är imponerande och visar på att man är skickliga på att expandera och återanvända befintlig teknik inom nya områden – ett sådant område är gruvnäringen där Tomra har applicerat sin teknik och erfarenhet inom sortering och återvinning och direkt blivit den aktör som har bredast teknologiportfölj och en marknadsandel på mellan 40 – 50%. Så här står sig Tomra bland konkurrenterna.

Vad är det då som gör att Tomra har ett sådan försprång gentemot de flesta konkurrenterna? Jag tror mig identifierat ett antal faktorer.

• First to market – Tomra har varit tidigt ute inom många av de nischer man servar och framförallt inom affärssegmentet Collection.
• Global räckvidd – Tomra kan genom sin lokala närvaro på många av sina marknader erbjuda ett bättre anpassat produkt- och tjänsteutbud än många konkurrenter. Tomra har också genom den lokala närvaron en förmåga att erbjuda support och säkerställa att de bibehåller den höga prestandan och tillgängligheten för sina lösningar vilket många konkurrenter saknar.
• Tekniskt försprång – En annan av bolagets konkurrensfördelar är deras innovationsförmåga – Tomra lägger en stor del av kassaflödet på forskning och utveckling och även om Tomra inte står och faller med en enskild modell så är uppgraderingsfrekvensen hos kunderna en viktig faktor som driver lönsamheten.
• Skalfördelar – Genom sin storlek och tekniska försprång kan Tomra agera fort och snabbt positionera sig på en attraktiv prisnivå i förhållande till mindre konkurrenter. Tomra har också resurser att hantera stora och komplexa projekt på ett sätt som få eller ingen av deras konkurrenter kan matcha.

Uppvisat fin lönsamhet och stabila finanser

Tomra har haft en fin lönsamhetstillväxt sedan 2007 där omsättning och vinst ökat med 91 % respektive 166% sedan 2007 .

Omsättningen har som synes haft en lägre ökningstakt än vinsten vilket beror på den fina marginalutvecklingen under perioden. Vinstmarginalen har  gått från ca 8 % i början av 2007 till ca 11% senaste året. 2015 vara ett mycket framgångsrikt år för Tomra – det bästa någonsin i bolagets historia. Intäkterna ökade med 29% till 6,1 miljarder och vinsten före skatt ökade med 38 % till 1 miljard NOK. 2015 års tillväxttakt är dock inte hållbar på sikt och frågan är i vilket tempo bolaget kan växa framgent.

Avkastningen på eget kapital är i sin tur godkänd med i genomsnitt 14 % per år de senaste 10 åren.

Nu till en titt på kassaflödets utveckling sedan 2007, eller med andra ord de pengar som verksamheten faktiskt generar årligen, och utvecklingen är imponerande.

Det operativa kassaflödet har ökat med totalt 100 % sedan 2007 samtidigt som investeringar i verksamheten under samma period ökat med motsvarande belopp. Investeringsnivån ökade rejält 2012 på grund av ett stort förvärv. Detta är också det enda åren då utdelningen inte täckts av det fria kassaflödet annars är trenden tydlig de senaste åren. Det fria kassaflödet har ökat med totalt 75 % från 2007 till 2016.

Finanserna är sunda även om balansräkningen inte är i Graham-klass – omsättningstillgångar på ca 3 400 miljoner NOK överstiger nästan de kortfristiga skulderna på 1 800 miljoner två gånger om och överstiger de totala skulderna på ca 3 300 miljoner NOK. Tomras huvudägare är det svenska Investmentbolaget Latour som äger 25,8% av aktierna och näst största ägare är Folketrygdfondet med 10,29%. Även om finanserna är goda så skadar det inte att ha en ägare som Latuor i ryggen om det skulle blåsa upp till storm.

Utdelningen
Tomra är en pålitlig utdelare och så här har utdelning och utdelningsandel (i förhållande till vinst) utvecklats under samma tidsperiod.

Det är bara 2010 som man inte täcker utdelningen med årets vinst, vilket berodde på en bot från EU som belastade resultatet med 226 miljoner NOK.

Utrymme att fortsätta växa?

Tomra av idag har efter de förvärv som gjorts under de senaste åren en betydligt mer balanserad verksamhetsmix som består av en blandning cykliska och icke-cykliska verksamheter med ett stort antal både återkommande och nya intäkter. Tomras tillväxtprofil som historiskt var mer händelsestyrd och ryckig är numera mer stabil tack vare en bred produktportfölj och uppsättning tillväxtmotorer.

Tillväxtpotentialen inom de nischer där Tomra verkar varierar enligt bolaget från ca 0 – 6 % inom Collection till 5 – 15% per år för Sorting. Bolaget har som mål att överträffa tillväxten inom branscherna och växa med 4 – 8 % för Collection och 10 – 15 % för Sorting.

Vad ska driva tillväxten inom affärssegmentet Collection Solutions?

Förekomsten av pantsystem är en avgörande drivkraft för de flesta av aktiviteterna inom Tomra Collection. Nyförsäljning och ersättning av befintliga pantsystem har en stor inverkan på Tomras lönsamhet. Även om bolaget har vuxit rejält i detta avseende de senaste åren finns det utrymme för ytterligare tillväxt. Nedan är en bild som visar på vilka leveranser av maskiner som kommer att ske i närtid och vilka beställningar som kommit en bit på vägen.

Kroatien och Litauen är två nya marknader för bolaget där man nyligen börjat leverera maskiner och i Australien är man nära att få till ett avtal som skulle vara viktigt för tillväxten framgent. Spanien är en av de marknader med störst potential efter Australien i närtid. Tomra har också öppnat en kontor i Kina för att övervaka och förbereda för potentiella marknadsmöjligheter.

Förutom nyförsäljning drivs tillväxten inom Collection också av frekvensen med vilken befintliga kunder uppgraderar sina maskiner. Det pågående ersättningsprogrammet på den tyska marknaden har betytt mycket för tillväxten och kommer även att få en avgörande betydelse kommande år. I Sverige kommer det även ske betydande uppgraderingar den närmaste tiden på grund av skärpt lagstiftning inom området.

Så här fördelar sig pantsystemen mellan Tomras befintliga marknader:

Av bilden ovan kan vi se vilken betydelse Tyskland har med sin progressiva klimatpolitik. Förhoppningsvis kan Tomra även öka sitt avtryck i Spanien och Australien.

Vad ska driva tillväxten inom Sorting Solutions?

De senaste åren har Sorting Solutions växt i betydelse, delvis genom förvärv men främst organiskt genom försäljning av nya produkter som ökar kundernas produktivitet och som minskar spill och ger förbättrad hushållning av råvaruresurser. Nedan ser vi hur affärsområdet har vuxit de senaste 15 åren och av bilden nedan kan vi se att tillväxten varit aggressiv.

Efter att till en början huvudsakligen ha varit verksamma på marknaden för plast- och pappersåtervinning har Tomra utvidgat sin verksamhet stegvis till att omfatta andra sorteringsnischer. 2006 expanderade bolaget till metallåtervinning och 2008 gav man sig in i gruvnäringen. 2011 tog Tomra ett rejält  steg framåt med sitt inträde inom livsmedelsindustrin, där bolagets beprövade sorteringsteknik används för att sortera utifrån kvalitet, storlek och andra egenskaper. Nedan ser vi en tidslinje över de strategiska förvärv som Tomra gjort för att öka sin verksamhet sedan 2004.

Trots verksamhetens tillväxttakt finns enligt ledningen fortfarande en betydande potential, eftersom många sorteringsprocesser fortfarande utförs manuellt och nya tekniken möjliggör sortering med en noggrannhet som tidigare inte var möjligt. Framförallt är potentialen stor inom gruvindustrin där man har låg marknadspenetration och där nyutvecklade sensorbaserade sorteringslösningar har stor potential.

Värdering och slutord

Tomra handlas idag till ungefär 17,3 gånger den rullande vinsten och till en direktavkastning kring 2% vilket kan jämföras med 10- årssnittet på 23,3 gånger vinsten och 2,1 % i direktavkastning. Kvalitetsbolag som uppvisar bra tillväxt är sällan billiga och Tomra har flera kvaliteter som tilltalar mig – tillväxt, återkommande intäkter, marknadsförsprång inom de flesta marknader, en stark huvudägare och en bred produktportfölj som de på olika sätt kan kombinera för att relativt snabbt kunna slå sig in på nya marknader.

Tomras verksamhet ligger rätt i tiden och jag anser att bolaget är väl positionerat för att kapitalisera behovet av att hushålla med jordens resurser som ett resultat av en växande medelklass och ökad urbanisering. Kan bolaget fortsätta växa i samma takt som tidigare (8 – 10 % per år) vilket är i linje med deras långsiktiga målsättning är dagens nivå intressant för ett bolag av Tomras kaliber.