Lita inte för mycket på en låg utdelningsandel – Det kan kosta dig

Det finns en relativt utbredd uppfattning (som jag själv delvis bidragit till i min tidigare bloggkarriär) om att utdelningsandelen ger en adekvat bild över hur säker utdelningen är. Utdelningsandelen relaterar vinsten till stoleken på utdelningen och logiken bakom resonemanget är att ju lägre andel som utdelningen utgör av vinsten desto säkrare är den. Måttet är i sig inte helt utan värde, men ska enligt mig bara ses som ett första steg i en djupare analys. Att förlita sig på måttet utan vidare analys riskerar att bli vilseledande och leda till fel slutsatser.

En svagheten med måttet är att vinsten per aktie inte speglar de faktiska likvider som bolaget i fråga har tillgång till utan periodiserade inkomster och utgifter som också går att manipulera. Detta betyder att det kan finnas mer eller mindre likvider att betala ut i form av utdelning än vad resultaträkningen visar. Kassaflödet ger enligt mig en bättre bild över vilka likvider som finns att tillgå då det är en sammanställning över inbetalningar och utbetalningar under en viss period. Med hjälp av kassaflödet kan vi svara på viktiga följdfrågor och öka vår förståelse.

Hur mycket av vinsten blir över till aktieägarna?
Om vi enbart tittar på den periodiserade vinsten i förhållande till utdelat belopp missar vi också en annan viktig aspekt – nämligen hur vinsten som behöver återinvesteras i verksamheten. Visserligen belastas den periodiserade vinsten med avskrivningar, men dessa baserar sig på historiska investeringar bolaget gjort och säger inte mycket om bolagets investeringsbehov idag och imorgon. Låt oss försöka med ett enkelt exempel för att illustrera min poäng.

Ett litet exempel
Vi jämför två fiktiva bolag där det första bolaget som vi kallar bolag 1 verkar i en kapitalintensiv bransch där relativt stora investeringar krävs för att bibehålla nuvarande marknadsandel. Det andra bolaget i jämförelsen, bolag 2, har en verksamhet som är mindre kapitalintensiv och kräver mindre investeringar för att nuvarande marknadsandel ska kunna försvaras. Bolag 1 har en vinst på 100 Mkr och delar ut 20 mkr – vilket ger en utdelningsandel på 20%. Bolag 2 har i sin tur en vinst på 100 Mkr och delar ut 75 Mkr, vilket motsvarar en utdelningsandel på 75%.

Om vi enbart tittar på vinsten i förhållande till utdelningen för de båda bolagen kan vi få uppfattningen att bolag 1 med en utdelningsandel på 20% inte enbart har den säkrare utdelningen utan även har utrymme att öka densamma. Riktigt så enkelt är det dock inte (är det någonsin det?). Bolag 1 har nämligen stora kapitalbehov och måste investera 80 Mkr för att hålla jämna steg med konkurrenterna. Bolag 2 har å andra sidan ett lägre investeringsbehov och behöver endast investera 20 Mkr för att behålla sin marknadsandel. Bolag 1 genererar 20 Mkr i fritt kassaflöde som ledningen antingen kan återinvestera för expansion eller dela ut till ägarna, medan bolag Y genererar ett fritt kassaflöde som är fyra gånger större (80kr Mkr).

I exemplet ovan blir alltså en utdelningsandel på 20% missvisande då det kan få en oinsatt att tro att ytterligare 80% av vinsten skulle kunna delas ut medan bolag 1 i praktiken enbart kan avvara just 20% av vinsten till förmån för aktieägarna. Bolag 2 med en utdelningsandel på 75% är inte bara det säkrare alternativet utan är också en bättre investering allt annat lika.

Hur finansieras utdelningen?
Genom att titta på kassaflödet kan vi också få svar på hur bolaget i fråga har finansierat utdelningen över tid – är det genom intjänande pengar eller har man kontinuerligt ökat skuldsättningen för att finansiera utdelningen? Ett bolag där investeringsbehovet vuxit under en längre period och överstiger det operativa kassaflödet får snart problem. Ett sådant bolag är Stolt-Nielsen som behövt återinvestera hela intjäningen och lite till för att klara sin verksamhet. Hur har man då lyckats dela ut pengar samtliga år under perioden om inte det fria kassaflödet räckt till? Jo, genom att ta öka skuldsättningen – Soliditeten har gått från 54% till 35% på några år. En utdelning som är finansierad av det operativa kassaflödet är på sikt säkrare än en utdelning som finansieras med lån.

Slutord
Att jämföra den periodiserade vinsten med utdelningen ger inte hela bilden – utdelningsandelen säger nämligen hur stor del av vinsten som delas ut, men inget om hur stor del av vinsten som bolaget behöver återinvestera i den egna verksamheten idag och imorgon för att bibehålla nuvarande lönsamhet. Med för stort fokus på utdelningsandelen riskerar man att missa bolag som kan dela ut en stor del av vinsten såsom Atea, eWork och Nordnet utan att utdelningen är hotad på grund av lägre investeringsbehov.

För att verkligen få en känsla för om utdelningen är hållbar eller inte behöver man enligt mig titta på kassaflödet, mera specifikt det operativa kassaflödet i förhållande till investeringsbehovet över tid som i sin tur avgör det fria kassaflödet. Med andra ord tittat på hur mycket pengar bolaget har till sitt förfogande under året och hur dessa medel används för att bibehålla och öka lönsamheten. När vi gjort detta kan vi med större säkerhet uttala oss kring utdelningens hållbarhet. Att enbart titta på vinsten i förhållande till utdelningen skapar en falsk trygghet som i värsta fall kan kosta oss i form av förlorad avkastning.

Sira kittijaroon images at FreeDigitalPhotos.net